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Dr. Michael C. Petersen
*Die Autoren Dr. Michael C. Petersen, Director, und Martin Olbort,
Investment Manager, arbeiten für die 3i Niederlassung Schweiz (Zürich). 3i ist die führende Venture Capital Gesellschaft Europas mit weltweit 40 Standorten. |
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Von Dr. Michael C. Petersen und Martin Olbort*
Börsengänge (Initial Public Offering, IPO) sind nicht zuletzt seit der Einführung der
neuen Märkte in Frankfurt (Total börsennotierte Unternehmen 302, wovon 105 IPOs in 2000)
und Zürich (Total börsennotierte Unternehmen 14, wovon 8 IPOs in 2000) auch für
Jungunternehmen attraktiv geworden. Für institutionelle Investoren, wie Venture Capital
Gesellschaften und Business Angels, sind IPOs eine geeignete Möglichkeit, ihre
Beteiligungen auf eine breitere Basis zu stellen und den „Exit" vorzubereiten.
In den letzten Monaten haben jedoch einige junge börsennotierte Unternehmen dramatisch an
Wert verloren. Einige der vermeintlichen „Senkrechtstarter" konnten ganz
offensichtlich ihre gesteckten Höhenflugziele nicht erreichen, andere wurden vom
allgemeinen Börsentrend erfasst und gerieten dadurch ins Trudeln.
Solche Startschwierigkeiten von Börsenkandidaten haben spürbare Konsequenzen. Das
Vertrauen des Aktienmarktes in diese Unternehmen geht schnell verloren und den einmal
negativ eingeleiteten Trend wieder umzukehren, ist schwierig. Diese schmerzliche Erfahrung
mussten gerade in letzter Zeit einige, noch verlustträchtige, börsennotierte Firmen
machen, als ihnen die Liquidität auszugehen drohte und die schlechte Kursverfassung ihrer
Aktie keine weitere Kapitalaufnahme am Markt zuliess. Es muss deshalb die Frage gestellt
werden, inwieweit ein IPO sowohl aus der Sicht des Unternehmens als auch der
Venture-Capital-Investoren immer der richtige Weg sein soll, um Geld für weiteres
Wachstum aufzunehmen. Die Vor- und Nachteile eines IPOs zeigt die folgende Übersicht.Vorteile
eines IPOs für Unternehmen:
- Zusätzliche Liquidität
- Steigerung des Bekanntheitsgrades (Kunden und Mitarbeitergewinnung)
- Teilverkauf der Aktien möglich (Management)
Vorteile eines IPOs aus Investorensicht:
- Investition kann teilweise realisiert werden
- Teilverkauf der Aktien möglich
- Börsenbewertungen sind oft höher als bei einem Trade Sale (Verkauf des Unternehmens an
industriellen Käufer, z.B. Konkurrent)
Nachteile eines IPOs:
- Unternehmen müssen sich hohen Transparenzanforderungen unterwerfen
- Hohe Anforderungen an Rechnungslegung und Reporting
- IPO ist für das Management sehr zeitintensiv (vor und nach dem IPO)
- Aktienkurs ist stark von externen Faktoren abhängig (Markttrend, Konkurrenten, Branche)
- Performancedruck auf das Management steigt
Eine oft sinnvolle Alternative zum IPO sind für Finanzinvestoren sogenannte Trade
Sales. Trade Buyer sind z. B. Konkurrenten des betreffenden Unternehmens, die ihre
Marktstellung ausbauen wollen. Diese Konkurrenzsituation führt dazu, dass das Management
gegenüber einer solchen Übernahme oft eine zögerliche Haltung einnimmt, da der
bisherige Wettbewerber zum Insider wird. Der wesentliche Vorteil eines Trade Sales liegt
darin, dass im Gegensatz zu einem Börsengang keine Mindestanforderungen (Bewertung,
Platzierungsvolumen etc.) erfüllt werden müssen. Zudem ist der Verkaufspreis klar
festgelegt und wird meistens sofort bezahlt.
Bei einem Börsengang hingegen geht der Finanzinvestor auch das Risiko der negativen
Kursentwicklung ein, d.h. der ursprüngliche Emissionspreis kann unterschritten werden.
Eine Entwicklung, die bei einigen Unternehmen an den Neuen Märkten mittlerweile
eingetroffen ist. Weiter ist zu erwähnen, dass „Alt-Aktionäre" bei einem IPO
an die Lock-up-Vorschrift gebunden sind, welche durch die Börsen vorgegeben ist. Diese
untersagt ihnen, während einer bestimmten Frist (i.d.R. sechs Monate) nach dem
Börsengang Aktien zu veräussern.
Ob ein Börsengang Sinn macht, muss sicherlich von Fall zu Fall entschieden werden.
Professionelles Management, klare Wachstumsstrategie, überlegene Produkte und nicht
zuletzt absehbare Gewinne sind letztlich jene Faktoren, die darüber entscheiden, ob ein
Unternehmen börsenfähig ist oder nicht.
Diese Beurteilung muss vor allem durch das Management und die massgeblich beteiligten
Finanzinvestoren getroffen werden. Langfristig orientierte Venture Capital Gesellschaften
tun dies jedoch nicht erst bei einem bevorstehenden Exit. Bereits bei der
Beteiligungsnahme durch solche Investoren werden in aller Regel Sensitivitäten
analysiert, um sich verschiedene Exit-Alternativen offen zu halten und verfrühte
Börsengänge zu vermeiden: das sicherste Mittel gegen die Abhängigkeit vom
„IPO-Fenster" ist eben immer noch die eigene Preisdisziplin des Venture
Kapitalisten bei der Einstiegsinvestition.
*Die Autoren Dr. Michael C. Petersen, Director, und Martin Olbort, Investment Manager,
arbeiten für die 3i Niederlassung Schweiz (Zürich). 3i ist die führende Venture Capital
Gesellschaft Europas mit weltweit 40 Standorten. 3i hält derzeit über 3,000
Beteiligungen und hat bisher mehr als 1,000 Beteiligungen an die Börse gebracht. |
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